記者丨曉敏   見習生丨 夏路

　　出品丨鰲頭財經（theSankei）

　　繼絕味食品（603517.SH）、周黑鴨（01458.HK）和煌上煌（002695.SZ）后，鹵味行業將迎來第四家上市公司。7月7日，紫燕食品首發過會，將赴A股上市。鰲頭財經注意到，紫燕食品是一家地地道道的家族企業，公司內部串聯起了家族成員、前員工、經銷商等多個利益主體。招股書顯示，紫燕食品的前五大客戶全由“前員工”們實際控制，而前五大客戶貢獻的銷售額在公司總營收中的占比一直超過60%。從經營模式來看，經銷模式的收入占比高達九成以上。在紫燕食品的130多名經銷商中，有12名是公司的前員工，從2018年到2021年上半年，公司對這些“前員工”經銷商的銷售收入在總營收中的占比幾乎都超過80%。此外，相比絕味食品、煌上煌、周黑鴨主要定位于休閑食品。紫燕食品定位于佐餐食品，產品結構較為單一，其中以夫妻肺片等為代表的鮮貨產品在紫燕食品的收入結構中占比超過9成。這也導致公司在產品研發上并不“上進”，2018年-2021年上半年，紫燕食品研發費用率分別為0.46%、0.46% 、0.38%、0.33% ，逐年下降且不足1%。財務方面，2018-2021年紫燕食品的流動比率分別為0.47、0.62、0.79、0.66，大幅低于正常企業短期償債的安全邊際。截至2021上半年末，紫燕食品的資產負債率已達46.92%，其可比公司的資產負債率均值則僅26.70%。負債激增、毛利率走低、關聯交易多、“前員工們”撐起八成業績……紫燕食品被市場質疑諸多疑點之外，還要面臨行業競爭壓力，想要在鹵味賽道脫穎而出，還需在產品、銷售模式上下功夫。

　　9成收入來自鮮貨產品

　　公開資料顯示，紫燕食品前身紫燕有限公司成立于2000年6月，紫燕食品目前是國內規?；柠u制食品生產企業，主營鹵制食品生產和銷售，產品為夫妻肺片、百味雞、藤椒雞等鹵制食品。王牌產品夫妻肺片年銷售量超八千噸。

　　從業績來看，紫燕食品近年營收凈利都處于增長態勢，2018年-2021年上半年，紫燕食品營收20.02億元、24.35億元、26.13億元和14.05億元；同期凈利1.23億元、1.36億元、3.88億元和1.73億元。業績增長與企業的降本增效，開源節流有直接關系。2018年、2019年銷售費分別為1.17億元和1.37億元，2020年則驟降為6295.29萬元。管理費由2018年和2019年的1.90億元、2.40億元，降至2020年的1.32億元。從產品結構來看，紫燕食品主要收入來自鮮貨產品，收入占比九成左右，其次則是預包裝產品，收入占比不超7%。而在鮮貨產品中，收入占比最高的是夫妻肺片，收入占比在三成左右。2018年-2021年上半年，紫燕食品研發費用率分別為0.46%、0.46% 、0.38%、0.33% ，逐年下降且不足1%。對比煌上煌2.94%、3.27%、3.07%、2.72%，顯得較為單薄，而鹵味行業平均研發費用率分別在1.58%、1.79%、1.64%、1.46%，紫燕食品明顯低于平均值。業內認為，鹵制品行業競爭激烈，產品更新速度快，紫燕食品的重心更需要放在產品創新、升級、迭代的速度和質量上，否則紅利也很難長久。7月7日，紫燕食品首發過會，將赴A股上市。招股書提到，本次募資約8億元，計劃擬投資寧國食品生產基地二期、榮昌食品生產基地二期、品牌建設及市場推廣項目等項目。

　　依賴經銷模式迅速擴張

　　紫燕食品近年來通過“直接加盟門店-終端消費者”到“經銷商-直接加盟門店-終端消費者”的轉變，實現了店鋪擴張。依靠經銷商開店紫燕食品市場占有率迅速擴大，2016年末還是直接加盟門店模式的紫燕食品，門店數量僅為1929家，官網顯示，“紫燕百味雞”品牌連鎖店超5000家，雖尚不及絕味食品，但已經多于煌上煌和周黑鴨。招股書數據顯示，報告期內，紫燕食品采用經銷連鎖經營加盟模式創造的收入合計占各期公司營收的比例分別達97.34%、97.07%、95.10%和 93.21%。值得一提的是，紫燕食品的130多名經銷商有12名是公司前員工，這些員工從公司離職前主要為區域管理團隊核心人員，包括公司實控人的親戚，還包括紫燕食品原總經理等核心員工，而且一離職便成為紫燕食品的大經銷商。從2018年到2021年上半年，公司對這些“前員工”經銷商的銷售收入在總營收中的占比分別為 89.23%、86.61%、84.44%和79.58%。為鼓勵經銷商、增加進貨量，紫燕食品還制定了多種折扣及返利政策。報告期內，紫燕食品的折扣及返利金額分別7450.10萬元、10250.04萬元、21183.60萬元和11233.23萬元，占營收比例分別為3.72%、4.21%、8.11%和7.99%。其中，返利金額分別為5630.45萬元、6310.19萬元、17795.25萬元和8701.26萬元。這也在一定程度上攤薄了紫燕食品的利潤。2021年上半年，紫燕食品的毛利率僅為22.64%，作為競爭對手的煌上煌、周黑鴨、絕味食品的同期毛利率則分別為33.97%、59%和34.61%。紫燕食品在招股書中解釋，公司在業務模式、銷售渠道、產品定位方面與同行業公司存在一定差異，使得公司毛利率水平及變動情況與同行業之間存在差異。

　　鰲頭財經注意到，紫燕食品是個地地道道的家族企業。根據招股書披露，紫燕食品前五大客戶中，鄧紹彬是實際控制人鄧惠玲的兄弟，而僅僅這為關聯方在報告期內發生的交易金額就分別達到了2.71億元、3.64億元、3.79億元和2.19億元，分別占當期總營收的13.5%、14.95%、14.5%、15.59%。 內部是否存在關聯交易，“前員工們”撐業績能否保證其他加盟店的公平交易？對此，紫燕食品解釋，發展員工成為經銷商的模式符合公司的實際經營情況，不存在其他特殊安排，不存在利益輸送。經銷商快速擴張的同時也存在品控，食品安全等風險，對紫燕食品的長期經營、未來成長性帶來隱患。衛生不過關、產品有異物、食品變質…… 紫燕食品多次受到工商、環保等部門的處罰。2018年-2021年上半年，紫燕食品共計存在11項處罰，涉及罰款金額共計約21.53 萬元。在黑貓投訴平臺上，紫燕食品有多達109條投訴。其中多為食品安全和服務相關投訴。2019年4月，紫燕食品全資子公司廣州川沁食品有限公司生產的紅油筍絲（散裝稱重），因經檢測微生物項目不合格，被處以沒收違法所得51.90元并罰款2萬元，目前該公司已注銷；2020年6月，上海紫昊在天貓商城（紫燕食品旗艦店）所售產品被認定涉嫌虛假宣傳（未標明包含食品添加劑），被處以5000元罰款。