記者丨曉敏   見習生丨 陳力

　　出品丨鰲頭財經(jīng)（theSankei）

　　近期，據(jù)創(chuàng)業(yè)板上市委員會2022年第52次審議會議公告，伊犁川寧生物技術股份有限公司（簡稱：川寧生物）首發(fā)獲通過，上市擬募資6億元。據(jù)公開資料顯示，川寧生物成立于2011年，主要從事生物發(fā)酵技術的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化，目前產(chǎn)品主要包括硫氰酸紅霉素、頭孢類中間體（7-ACA、D-7ACA 和 7-ADCA）、青霉素中間體（6-APA 和青霉G鉀鹽）和熊去氧膽酸粗品等。

　　業(yè)績波動大，成本端或?qū)⒊袎?/p>

　　招股書顯示，2019-2021年，川寧生物的營收分別為31.43億元、36.49億元、32.32億元；凈利潤分別為9021.55 萬元、2.29 億元和 1.11 億元。2019-2021年營收的同比增速分別為-6.15%、16.10%、-11.44%；凈利潤在2020年同比增長150.58%，而2021年同比漲幅卻跌落至-51.38%。綜合來看，川寧生物的業(yè)績增速異常不穩(wěn)。硫氰酸紅霉素、青霉素類及頭孢類為川寧生物最主要的三大產(chǎn)品。2021年分別貢獻約10.66億元、11.95億元、7.85億元的營收，分別占比34.89%、39.10%、25.71%。綜合來看，2021年除開硫氰酸紅霉素產(chǎn)品有較小幅增長外，其余兩類主要產(chǎn)品在報告期內(nèi)的銷售收入占比均出現(xiàn)下滑。從利潤率角度來看，2019-2021年，川寧生物的綜合毛利率分別為22.19%、22.01%和22.29%，近三年增長并不明顯，而且也低于可比同行均值，成本的上升是毛利率難以提振的根本原因。

　　從主營業(yè)務單位成本來看，硫氰酸紅霉素2021年的單位成本從2020年的2.53%飆升至15.03%，青霉素類中間體的6-APA產(chǎn)品2021年的單位成本上升了15.03%，青霉G鉀鹽產(chǎn)品上升了15.94%。不過值得注意的是，隨著沫煤和大豆油等原材料的價格持續(xù)上漲，川寧生物的利潤率空間恐怕要被壓縮。以發(fā)酵原料大豆油為例，2018-2021年農(nóng)副大宗商品大豆油價格逐年上漲，大豆油需求增速持續(xù)高于供應增速。今年5月農(nóng)副大宗商品大豆油價格一度攀升至12260元/噸，同比增加30.19%。而據(jù)Mysteel調(diào)研顯示，截至2022年8月19日，全國重點地區(qū)豆油商業(yè)庫存約79.395萬噸，較上周減少2.045萬噸，降幅2.51%。當前來看，國內(nèi)油廠榨利不佳，且豆粕需求有限，8-12月油廠壓榨量或難有增量，豆油庫存預期將保持低位，價格勢必也會進一步提升，這對于川寧生物似乎并不利。

　　研發(fā)投入占總營收比重不及1%

　　川寧生物所處的行業(yè)屬于充分競爭行業(yè)，據(jù)企查查數(shù)據(jù)顯示，截至目前，國內(nèi)生物技術行業(yè)公司超過5000家，尤其是在傳統(tǒng)青霉素類、頭孢類業(yè)務板塊，因為技術門檻相對較低，導致企業(yè)之間同質(zhì)化競爭嚴重。在此背景下，更要求企業(yè)提高產(chǎn)品的技術含量以增加產(chǎn)品的核心競爭力，研發(fā)自然是重中之重。但川寧生物卻反其道而行之。據(jù)招股書顯示，2019-2021年，川寧生物剔除研發(fā)投入資本化部分的研發(fā)費用分別為1817.85萬元、2504.77萬元和3295.20萬元，占當期營收比重分別為0.58%、0.69%和1.02%。同行可比上市公司中，上述報告期，國藥現(xiàn)代（600420.SH）、健康元（600380.SH）、富祥藥業(yè)（300497.SZ）、聯(lián)邦制藥（03933.HK）和石藥集團（01093.HK）的研發(fā)費用率均遠遠高于川寧生物。雖然這三年其研發(fā)費用率有所提升，但一直遠低于行業(yè)均值。

　　因為研發(fā)投入要求高，競爭激烈，所以即使在不斷提高產(chǎn)品附加值的背景下，銷量也不會得到很大提升。不過隨著國家相關產(chǎn)業(yè)政策的引導以及對行業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的要求，我們能預見的是未來生物技術行業(yè)的競爭也會逐步提高水平，這樣才能在存量市場競爭中獲得更多市場份額。而川寧生物在研發(fā)方面的投入不大，是否能在未來持續(xù)保持穩(wěn)定的盈利能力？此次川寧生物謀求IPO，希望募集資金2.23億元用于上海研究院建設項目。川寧生物表示，該募投項目投產(chǎn)后，將有助于加強產(chǎn)品縱向升級和橫向開發(fā)，通過對現(xiàn)有產(chǎn)品的升級改造，鞏固抗生素中間體領域領先地位的同時實現(xiàn)“擴大新增量產(chǎn)品、提高存量收入”。但從近兩年產(chǎn)能利用率上來看，川寧生物情況并不樂觀。比如硫氰酸紅霉素的產(chǎn)能利用率，從2019年的112.11%下滑至2021年的104.68%；而青霉素G鉀鹽的產(chǎn)能利用率，從106.88%下滑至69.98%；頭孢類中間體產(chǎn)品的利用率，從108.55%下滑至58.31%。

　　疊加近年來國家加大對抗生素藥物限抗措施的監(jiān)管下，這部分新增項目后期能否提振產(chǎn)能還是一個未知數(shù)。

　　負債高企、擬募資還債

　　2019-2021年同行業(yè)可比上市公司資產(chǎn)負債率均值分別為40.80%、33.63%、36.82%，而川寧生物在報告期內(nèi)的資產(chǎn)負債率卻分別高達55.22%、52.97%、49.51%。與此同時，衡量短期償債能力的速動比率長期小于1，2019-2021年，川寧生物的速動比率分別為0.31、0.78、0.69。我們注意到，同行業(yè)中的上市公司石藥集團過去三年，流動比率分別為1.79、2.23、2.47，遠遠高于川寧生物。

　　另一方面，川寧生物此前在回復問詢中刻意規(guī)避的資金拆借問題值得引起重視。川寧生物于2019年-2020年向控股股東科倫藥業(yè)拆入資金9.11億元和6.69億元；拆出資金分別為12.35億元、51.51億元；拆借利息費用分別為1.88億元、1.09億元。這也意味著僅僅兩年時間，川寧生物的資金拆借合計高達約50億元。截至去年底，川寧生物賬面的貨幣資金為5.1億元，短期借款卻達到7億元，這部分借款該如何償還？招股書給出了答案。此次川寧生物計劃IPO募集資金6億元，其中4億元將用于償還銀行借款。