文 丨 李躍

　　出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)

　　8月8日，對(duì)黑芝麻智能（02533.HK）來說，當(dāng)天在港股敲鐘的喜悅被打了折扣。

　　作為國內(nèi)自動(dòng)駕駛計(jì)算芯片第一股，黑芝麻智能上市首日開盤價(jià)18.8港元，較28港元的發(fā)行價(jià)下跌32.9%。截至當(dāng)日收盤，報(bào)20.45港元/股，下跌26.96%，最新市值為116.4億港元，這一數(shù)字要低于三年前該公司C輪融資時(shí)的20億美元估值。此外，若忽略手續(xù)費(fèi)，投資人賬面每手虧損755港元。招股文件顯示，乙組打新僅有1名，中20萬股，按此計(jì)算，該賬戶目前浮虧超150萬港元。

　　“破發(fā)更多還是新股本身的原因，比如它的定價(jià)和市盈率是否得到了機(jī)構(gòu)投資人的認(rèn)可。說到底，還是沒逃出經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本規(guī)律，即價(jià)格不能脫離價(jià)值，股票本身也是一種商品。”有分析人士認(rèn)為。

　　黑芝麻智能配售公告顯示，公司全球發(fā)售股份數(shù)量3700萬股，募資額10.36億港元，上市開支8520萬港元，募資凈額9.5億港元。在公開發(fā)售部分，黑芝麻智能獲2.52倍超額認(rèn)購，國際發(fā)售部分獲1.05倍超額認(rèn)購，這意味著黑芝麻智能在上市前投資人熱情并不高。

　　01

　　借道港股“18C”

　　黑芝麻智能是港交所18C規(guī)則生效以來，第二家18C新股。

　　2023年3月31日，《香港聯(lián)合交易所有限公司證券上市規(guī)則》第18C章正式生效，對(duì)標(biāo)A股科創(chuàng)板，進(jìn)一步放寬對(duì)企業(yè)上市的限制，允許無營收、無盈利的科技公司在港交所上市，這無疑是港股向具備技術(shù)實(shí)力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)敞開的一道大門。

　　黑芝麻智能成立于2016年，是一家車規(guī)級(jí)計(jì)算SoC及基于SoC的智能汽車解決方案供應(yīng)商。按2023年車規(guī)級(jí)高算力SoC的出貨量計(jì)算，公司是全球第三大供應(yīng)商，不過市占率并不高。招股書顯示，2022年中國及全球高算力自動(dòng)駕駛SoC按顆計(jì)的出貨量，英偉達(dá)一家的市場(chǎng)份額就達(dá)到81.6%及82.5%，而排名第二、第三的地平線、黑芝麻則分別占比僅為6.7%及6.2%、5.2%及4.8%。

　　財(cái)務(wù)方面，黑芝麻智能尚未實(shí)現(xiàn)盈利，近三年虧損金額約為同期營業(yè)收入的數(shù)十倍。對(duì)于虧損原因，黑芝麻智能解釋稱主要是由銷售開支、一般及行政開支以及研發(fā)開支導(dǎo)致。這當(dāng)中，芯片研發(fā)占用了大量資金投入，2021-2023年間，黑芝麻智能的研發(fā)費(fèi)用逐年攀升，分別為5.95億、7.64億和13.63億元。

　　黑芝麻智能在招股書中提示風(fēng)險(xiǎn)稱：“我們自成立以來錄得經(jīng)營虧損，并預(yù)期分別于截至2024年及2025年12月31日止年度繼續(xù)產(chǎn)生經(jīng)調(diào)整虧損凈額（非國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量）及經(jīng)營虧損。我們認(rèn)為，投資我們的股份涉及若干風(fēng)險(xiǎn)及不確定因素，其中部分非我們所能控制。”

　　處于商業(yè)化初期階段、財(cái)務(wù)方面表現(xiàn)不佳，雖然從18C規(guī)則里看到了契機(jī)，但對(duì)于黑芝麻智能而言，要想成功登陸港股并非易事，沖刺“國內(nèi)自動(dòng)駕駛計(jì)算芯片第一股”更不能只憑運(yùn)氣。為此，黑芝麻智能看準(zhǔn)了中國香港的招商節(jié)奏，并遞上橄欖枝。

　　2023年11月，黑芝麻智能與中國香港科技園公司完成一項(xiàng)簽約——雙方將合力推動(dòng)黑芝麻智能香港科技創(chuàng)新研發(fā)中心在科技園落地，并促進(jìn)園區(qū)打造車規(guī)級(jí)高性能智能汽車計(jì)算芯片平臺(tái)，預(yù)計(jì)2027年底累計(jì)在港研發(fā)投入1億美元，并將本地研發(fā)團(tuán)隊(duì)擴(kuò)充至100人。

　　彼時(shí)，中國香港科技園公司即表示，將積極協(xié)助黑芝麻智能完成各項(xiàng)資源對(duì)接，并支持黑芝麻智能未來的在港上市計(jì)劃。這意味著，黑芝麻智能除了武漢總部，將同時(shí)落地我國香港。

　　“可以說，黑芝麻智能對(duì)整個(gè)行業(yè)都有著示范作用，各家都想通過黑芝麻智能在港股IPO，去摸索18C規(guī)則的可行性，并加以修改調(diào)整，大家都想盡快上市。”某智能駕駛公司相關(guān)負(fù)責(zé)人坦言。

　　02

　　“出錢難出力”

　　在黑芝麻智能的投資方名單中，最值得一提的當(dāng)屬小米。

　　2021年，黑芝麻智能創(chuàng)始人兼CEO單記章找到湖北老鄉(xiāng)雷軍，順利拿到了小米在決定造車后，在汽車芯片領(lǐng)域的首筆投資。2021年9月，黑芝麻智能宣布完成戰(zhàn)略輪及C輪兩輪融資，在這兩輪融資中，小米合計(jì)投資超5000萬美元。

　　雷軍曾給過單記章提過一個(gè)醒：“行業(yè)毛利很高，未來競(jìng)爭(zhēng)會(huì)很激烈。”彼時(shí)，根據(jù)單記章的判斷：預(yù)計(jì)在2025年，車企會(huì)建立起相關(guān)的供應(yīng)商體系，汽車供應(yīng)鏈一旦穩(wěn)定后便少有調(diào)整，到時(shí)候不會(huì)有太多機(jī)會(huì)給新公司。因此，行業(yè)窗口期也就是未來三、四年時(shí)間。”

　　就在外界猜測(cè)，雷軍此番投資是為小米造車提前布局產(chǎn)業(yè)鏈時(shí)，隨著小米首款車SU7的上市，答案卻是出人意料。SU7車型搭載的是英偉達(dá)Orin X芯片，并未選擇黑芝麻智能。有消息人士稱，黑芝麻智能的另一個(gè)投資方也沒有用黑芝麻芯片，原因是黑芝麻工具鏈不完備，開發(fā)難度很大，客戶需要不斷踩坑、填坑，影響開發(fā)進(jìn)度。

　　從產(chǎn)品來看，黑芝麻智能年內(nèi)將上市的華山A2000芯片將實(shí)現(xiàn)250+TOPS的算力，盡管算力上達(dá)到前一代產(chǎn)品A1000的5倍，但也僅與英偉達(dá)2019年發(fā)布的Orin芯片接近。

　　與黑芝麻智能“自動(dòng)駕駛+芯片”的業(yè)務(wù)模式極為相似的地平線，也遭遇著同樣的尷尬。

　　盡管地平線與理想汽車的合作一度被認(rèn)為是 “青梅竹馬”，但地平線征程5芯片只被用在了理想L8 Pro、L7 pro之類平價(jià)版車型中，更高階的L8 Max以及L7 Max用的還是英偉達(dá)Orin-X芯片。

　　黑芝麻智能的招股書也顯示，公司已獲得的意向訂單主要是來自一汽集團(tuán)、東風(fēng)集團(tuán)、吉利集團(tuán)、江汽集團(tuán)及合創(chuàng)量產(chǎn)前銷量規(guī)模不太大的低端品類。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，目前國產(chǎn)芯片廠商主要的機(jī)會(huì)還是做B點(diǎn)供應(yīng)商，其實(shí)還是做“備胎”。盡管黑芝麻智能不愿承認(rèn)在做英偉達(dá)的國產(chǎn)替代，但其產(chǎn)品確實(shí)在對(duì)標(biāo)英偉達(dá)。

　　不過，也有某資深財(cái)經(jīng)媒體人表示“首日表現(xiàn)代表不了什么，一是IPO破發(fā)對(duì)上市公司本身沒什么實(shí)質(zhì)影響，只是讓股東手里的權(quán)益受損，公司后續(xù)該干嘛還干嘛；二是看一家公司應(yīng)該放長遠(yuǎn)，短期股價(jià)反映不了太多本質(zhì)。”

　　不過，從目前看，黑芝麻智能率先拿到了晉級(jí)的門票，地平線等后來者也已叩響港股大門。風(fēng)物長宜放眼量，在自動(dòng)駕駛芯片領(lǐng)域是否真正殺出一匹國產(chǎn)黑馬。