記者丨寧曉敏

　　實習生丨夏路

　　出品丨鰲頭財經

　　慕思股份（001323.SZ）正陷入一場股東回報與長期戰略的拉鋸戰。2024年財報顯示，公司營收微增0.43%至56.03億元，歸母凈利潤卻同比下滑4.36%至7.67億元。

　　更引人注目的是，公司年度分紅總額達6.89億元，占歸母凈利潤比例高達89.79%，兩位實控人王炳坤、林集永合計持股76.48%，直接獲益約5.27億元。在渠道增速放緩、三費高企、智能化轉型尚未成氣候的背景下，慕思股份的業績壓力與戰略選擇成為市場焦點。

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　　增收不增利兩實控人分紅獲益5.27億

　　2022年，慕思股份以“床墊第一股”的身份登陸深交所主板上市。

　　上市之前，慕思股份堪稱成長“黑馬”，2019年到2021年，公司營業收入分別為38.62億元、44.52億元、64.81億元，增速分別為21.16%、15.29%和45.56%；凈利潤分別為3.33億元、5.36億元、6.86億元，增速分別為53.19%，61.06%、27.99%。

　　在國內住宅交易性需求疲態延續，且公司中高端定位和國內消費市場呈現的“性價比”特征匹配度較低的背景下，慕思股份上市后成長性面臨挑戰。

　　財報顯示，2022年和2023年，公司的營業收入同比降幅分別為10.31%和4.03%，凈利潤增幅分別為3.20%和13.25%。

　　2024年慕思股份實現營收56.03億元，同比微增0.43%；歸母凈利潤7.67億元，同比下滑4.36%；扣非凈利潤7.23億元，同比下降7.67%，收入增長幾近停滯。

　　從產品線來看，床墊仍為慕思的核心業務，2024年收入為26.79億元，同比增長3.78%，占公司總收入的47.81%。不過，其毛利率出現下滑，從上年的62.33%降至61.42%。其他產品線如床架、沙發和床品則表現不佳，收入均出現不同程度的下滑。

　　進入2025年，延續“增收不增利”態勢。根據一季報數據，慕思股份營收為11.21億元，同比下滑6.66%；凈利潤為1.18億元，同比下降16.43%。降幅較2024年全年進一步擴大。床墊產品增速收縮至1.80%，其余產品處于下滑態勢。

　　在業績承壓的背景下，慕思股份仍堅持高比例分紅。2024年，公司向全體股東每10股派發現金紅利10元（含稅），總計派發現金紅利3.94億元，疊加中期分紅，全年累計分紅6.89億元。這一政策雖體現公司對股東的承諾，也引發市場質疑：在渠道改革與智能化轉型的關鍵期，九成凈利潤用于分紅是否合理？實控人王炳坤、林集永合計持股76.48%，直接獲益約5.27億元，進一步加劇了市場對分紅動機的猜測。

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　　渠道改革陣痛電商公司陷虧損

　　作為床墊行業頭部企業，慕思股份已建成以“經銷為主，直營、直供、電商等多種渠道并存”覆蓋全國的多元化、全渠道銷售網絡體系。但事實上，慕思股份仍處于渠道改革陣痛期。

　　首先是線下渠道失速，2024年，公司線下專賣店數量從5700余家縮減至5400家，經銷渠道營收同比下滑0.26%至41.5億元，占總營收比重降至74.1%，為近年來最低水平。這一調整背后，是傳統經銷商模式在流量碎片化時代的失效——線下門店租金、人力成本攀升，而客流量卻被線上渠道分流。例如，某一線城市經銷商透露，其門店年租金成本超200萬元，但日均進店客流量不足20組，轉化率不足10%。

　　線上渠道則處于“賠本賺吆喝”，盡管2024年電商業務實現營收10.9億元，同比增長6.04%，但毛利率卻同比下滑1.32個百分點至52.71%，遠低于線下渠道61.42%的毛利率。高昂的平臺傭金、物流成本與價格戰是主要“元兇”。以某頭部電商平臺為例，慕思需支付約15%-20%的傭金，疊加直播帶貨的坑位費、流量投放成本，導致部分產品線上售價甚至低于線下進貨價，引發經銷商集體抗議。

　　值得注意的是，公司全資控股的子公司慕思電商卻陷入虧損。財報顯示，慕思電商（全名“東莞慕思寢具電子商務有限公司”）為公司電商渠道運營管理平臺，2024年，該公司營收7.64億元，凈虧損20.86萬元。這也在一定程度上影響了母公司的財務狀況。

　　03

　　重營銷輕研發智能化轉謀突圍

　　慕思股份的銷售費用率遠高于行業平均水平。數據顯示，2020年-2024年，公司銷售費用占營收比重長期維持在24%以上，遠超行業均值15%-20%。2024年，公司銷售費用達14.03億元，占營收比重為25.05%，主要用于品牌推廣、門店運營及電商渠道補貼。

　　盡管公司通過省級聯動、終端直播等方式構建收入增量，但高昂的營銷成本未能有效轉化為收入增長。例如，慕思曾斥資數億元贊助某熱門綜藝，但節目播出后品牌搜索量僅提升5%，轉化率不足1%，被市場質疑“燒錢換流量”模式不可持續。

　　銷售費居高不下的同時，研發投入滯后，2024年研發費用雖同比增長10.51%至2.05億元，但占營收比重僅3.66%，遠低于銷售費用率。慕思在智能化轉型中的“技術底氣”略顯不足。

　　面對渠道與費用的雙重壓力，慕思股份將智能化轉型視為突圍方向，但成果仍存變數。

　　慕思股份將智能化視為破局關鍵。2024年，公司推出旗艦產品T11+ AI智能床墊，搭載潮汐算法2.0，基于超百萬組人體工學數據進行深度學習，結合體動、心率、呼吸等多維監測，實現主動調節與個性干預。

　　然而，智能化產品的市場滲透率仍較低。據中商產業研究院數據，2023年國內智能床墊滲透率不足5%，對標發達國家存在5倍以上增長空間。慕思股份雖通過“智能硬件+健康數據+服務閉環”的商業模式搶占先機，但高端定位與高昂價格（如T11+售價超萬元）限制了規模化擴張。

　　當前，家居行業競爭格局正在重塑。顧家家居、喜臨門、敏華控股等企業通過全渠道布局與性價比策略搶占市場份額。慕思股份雖定位中高端市場，但價格模糊與渠道沖突問題仍存。黑貓投訴平臺上，多位消費者投訴其線下購買的產品價格與線上有價差，或線下不同門店價格不一致。此外，直播電商價格戰進一步壓縮利潤空間，慕思股份需在品牌溢價與性價比之間尋找平衡點。