記者丨寧曉敏

　　實(shí)習(xí)生丨汗青

　　出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)

　　毛戈平之后，又一國(guó)產(chǎn)化妝品品牌將要登陸資本市場(chǎng)。

　　前不久，植物醫(yī)生IPO申請(qǐng)獲深交所受理，公司擬募資9.98億元，向“A股美妝單品牌店第一股”發(fā)起沖擊。

　　只要定語(yǔ)加得夠多，誰(shuí)都可以成為“第一股”。在此之前，A股已經(jīng)有珀萊雅（603605.SH）、貝泰妮（300957.SZ）、丸美生物（603983.SH）等化妝品企業(yè)，植物醫(yī)生的業(yè)績(jī)與“前輩”們相比并不突出，“單品牌店”的定語(yǔ)反而凸顯出了植物醫(yī)生的發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)。

　　在化妝品企業(yè)多以電商渠道和多品牌戰(zhàn)略為核心的當(dāng)下，植物醫(yī)生的模式則重倉(cāng)線下，過(guò)半營(yíng)收依賴于經(jīng)銷商，加大了企業(yè)的內(nèi)控風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上，2023年8月植物醫(yī)生啟動(dòng)了IPO上市輔導(dǎo)，通常只需要3到6個(gè)月的上市輔導(dǎo)期，植物醫(yī)生用了22個(gè)月，延期的主要原因正是公司需整改內(nèi)控缺陷，尤其是加盟店管理混亂引發(fā)的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

　　除此之外，毛戈平上市時(shí)面臨的“重營(yíng)銷輕研發(fā)”質(zhì)疑，同樣質(zhì)問(wèn)著植物醫(yī)生。

　　01

　　業(yè)績(jī)依賴線下加盟店，內(nèi)控問(wèn)題凸顯

　　植物醫(yī)生近3年的營(yíng)收增長(zhǎng)幾乎停滯。招股書(shū)顯示，2022年至2024年，營(yíng)收分別為21.17億元、21.51億元和21.56億元，期間的增長(zhǎng)率分別為1.6%和0.22%。

　　橫向比較下，丸美生物2024年?duì)I收29.7億元同比增長(zhǎng)33.44%，珀萊雅2024年?duì)I收107.78億元同比增長(zhǎng)21.04%，貝泰妮2024年?duì)I收57.46億元同比增長(zhǎng)3.87%。與同行們動(dòng)輒幾億元的營(yíng)收增長(zhǎng)相比，植物醫(yī)生500萬(wàn)元的營(yíng)收增長(zhǎng)顯然“不夠看”。

　　“這與其發(fā)展模式有關(guān)”行業(yè)分析人士向鰲頭財(cái)經(jīng)表示，“植物醫(yī)生在渠道上主要依賴于線下，當(dāng)門(mén)店數(shù)量沒(méi)有大規(guī)模擴(kuò)大時(shí)，營(yíng)收規(guī)模很難實(shí)現(xiàn)大跨越的增長(zhǎng)。”

　　2024年，植物醫(yī)生的門(mén)店數(shù)量出現(xiàn)下滑。招股書(shū)顯示，2022年至2024年，其“授權(quán)專賣店”的數(shù)量分別為3954家，4124家和3830家；直營(yíng)店的數(shù)量分別為478家、540家和498家。

　　4000多家門(mén)店貢獻(xiàn)著植物醫(yī)生超7成的收入。報(bào)告期內(nèi)，來(lái)源于線下門(mén)店的營(yíng)收占比分別為73.03%、77.4%和75.99%；在剔除通過(guò)線下門(mén)店引流的小程序“小植商城”后，植物醫(yī)生來(lái)源于電商平臺(tái)的營(yíng)收占比則分別為13.91%、12.51%和13.07%。

　　要知道，當(dāng)下中國(guó)化妝品市場(chǎng)的渠道結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了顯著變化。Euromonitor據(jù)顯示，中國(guó)化妝品市場(chǎng)電商渠道的銷售占比已從2012年的3%快速提升至2024年的47%。“線上渠道建設(shè)落后，線下渠道觸及天花板，渠道上未能實(shí)現(xiàn)突破的植物醫(yī)生在營(yíng)收規(guī)模上自然難有大幅增長(zhǎng)。”前述行業(yè)分析人士表示。

　　在門(mén)店數(shù)量中占據(jù)大頭的“授權(quán)專賣店”即為加盟店，貢獻(xiàn)了植物醫(yī)生64%左右的營(yíng)收占比，與此同時(shí)也帶來(lái)了兩大不容忽視的問(wèn)題，一是利潤(rùn)率、二是內(nèi)控。

　　以2024年數(shù)據(jù)為例，植物醫(yī)生經(jīng)銷渠道毛利率為51.81%，直營(yíng)渠道毛利率為71.16%，受經(jīng)銷渠道拖累，植物醫(yī)生的總體毛利率僅為58.9%，而同期珀萊雅的毛利率為71.41%、貝泰妮為73.84%、丸美生物為73.7%。

　　在內(nèi)控上，加盟商屢屢吃到罰單。鰲頭財(cái)經(jīng)梳理發(fā)現(xiàn)，2022年植物醫(yī)生因差評(píng)菌落總數(shù)超標(biāo)21倍被重慶市藥監(jiān)局通報(bào)；2023年其湖北赤壁加盟店銷售含美白禁用成分產(chǎn)品被罰9.1萬(wàn)元；同年6月，其貴州一門(mén)店因經(jīng)營(yíng)過(guò)期化妝品被罰4000元……

　　盡管度過(guò)了22個(gè)月的上市輔導(dǎo)期，植物醫(yī)生的內(nèi)控風(fēng)險(xiǎn)仍未完全消除，招股書(shū)顯示，截至今年5月31日，植物醫(yī)生仍有32家門(mén)店未取得衛(wèi)生許可證。

　　02

　　“高度重視”研發(fā)但研發(fā)費(fèi)用、研發(fā)人員，雙雙下滑

　　“近年來(lái)公司高度重視研發(fā)投入，2022年至2024年，研發(fā)投入累計(jì)超過(guò)2億元，占營(yíng)業(yè)收入比重始終維持在行業(yè)較高水平，顯示出公司對(duì)研發(fā)工作的高度重視。”植物醫(yī)生在招股書(shū)中表示。

　　“高度重視”之下，研發(fā)投入?yún)s在2024年下降。報(bào)告期內(nèi)，植物醫(yī)生的研發(fā)費(fèi)用分別為7377萬(wàn)元、7587萬(wàn)元和6633萬(wàn)元，占營(yíng)收的比例分別為3.48%、3.53%和 3.08%。

　　事實(shí)上，植物醫(yī)生3年累計(jì)的研發(fā)投入，還不及珀萊雅等企業(yè)一年投入得多。數(shù)據(jù)顯示，珀萊雅2024年研發(fā)費(fèi)用2.1億元，貝泰妮2024年研發(fā)費(fèi)用2.95億元，就連營(yíng)收規(guī)模與植物醫(yī)生差不多的丸美生物2024年也投入了7354萬(wàn)元的研發(fā)經(jīng)費(fèi)。

　　植物醫(yī)生更加重視的應(yīng)該是銷售，報(bào)告期內(nèi)其銷售費(fèi)用逐年走高，分別為7.03億元、7.39億元和7.43億元，占營(yíng)收比重分別為33.2%、34.35%和34.47%。

　　除了研發(fā)費(fèi)用減少，植物醫(yī)生的研發(fā)人員也呈現(xiàn)出數(shù)量下降和低學(xué)歷化的趨勢(shì)。報(bào)告期內(nèi)，植物醫(yī)生研發(fā)人員人數(shù)分別為166人、149人和130人，大專、高中、中專及以下研發(fā)人員的比例則分別為28.31%、27.52%和31.54%。

　　對(duì)此公司在招股書(shū)中解釋為，“主要系公司持續(xù)優(yōu)化研發(fā)流程，采用研發(fā)項(xiàng)目產(chǎn)品經(jīng)理制，由公司研發(fā)人員統(tǒng)籌研發(fā)需求及研發(fā)過(guò)程管理，并將部分研發(fā)活動(dòng)委托中國(guó)科學(xué)院昆明植物研究所等專業(yè)外部機(jī)構(gòu)完成所致。”

　　“研發(fā)活動(dòng)委托外部機(jī)構(gòu)”便是植物醫(yī)生的合作研發(fā)模式，在這一模式下，植物醫(yī)生負(fù)責(zé)提出研發(fā)目標(biāo)需求、設(shè)定研發(fā)成果考核指標(biāo)，并投入資金，合作方負(fù)責(zé)開(kāi)展相應(yīng)的基礎(chǔ)研究、新品研發(fā)、配方指導(dǎo)等，并發(fā)表論文、申請(qǐng)專利。合作研發(fā)項(xiàng)目的產(chǎn)品技術(shù)和專利等成果歸雙方所有，植物醫(yī)生擁有優(yōu)先轉(zhuǎn)化權(quán)。

　　換言之，植物醫(yī)生將研發(fā)“外包”了出去，就連公司主打產(chǎn)品石斛蘭系列的核心技術(shù)都是靠合作研發(fā)買來(lái)的。鰲頭財(cái)經(jīng)梳理發(fā)現(xiàn)，植物醫(yī)生59項(xiàng)發(fā)明專利中，有9項(xiàng)均為受讓取得，比例為15%。

　　嘴上說(shuō)著高度重視，行動(dòng)上卻在減少研發(fā)費(fèi)用和人員，植物醫(yī)生的技術(shù)護(hù)城河并不深。渠道面臨著違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，研發(fā)則面臨著投入不足的質(zhì)疑，即便成功上市，植物醫(yī)生仍有問(wèn)題要解決。