記者丨張飛濤

　　實(shí)習(xí)生丨劉宇

　　出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)

　　近日，保險(xiǎn)AI科技企業(yè)暖哇洞察科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱暖哇科技）正式向香港聯(lián)交所主板遞交上市申請(qǐng)，摩根大通與匯豐銀行共同擔(dān)任聯(lián)席保薦人。暖哇科技是眾安保險(xiǎn)在大健康領(lǐng)域的重要投資，從2018年成立以來，已經(jīng)得到了紅杉資本、龍湖資本等知名投資機(jī)構(gòu)的投資。

　　這家由眾安在線孵化、成立僅7年的AI科技公司，以“健康險(xiǎn)全棧風(fēng)險(xiǎn)分析頭部玩家”的身份沖擊資本市場(chǎng)。招股書顯示，截至2025年6月30日，暖哇科技已累計(jì)促成首年保費(fèi)107億元。然而，高速增長(zhǎng)的營(yíng)收背后，是三年半累計(jì)超過7億元的虧損。

　　業(yè)績(jī)?cè)鏊倥c財(cái)務(wù)虧損的矛盾，既折射出保險(xiǎn)AI的爆發(fā)潛力，也暴露了行業(yè)獨(dú)角獸成長(zhǎng)中的典型困境。

　　01

　　7年成長(zhǎng)路，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)與財(cái)務(wù)隱憂

　　2018年，暖哇科技成立之初，正值國(guó)內(nèi)百萬醫(yī)療險(xiǎn)興起、健康險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新加速的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。作為眾安在線孵化的科技企業(yè)，其成立初期便依托股東資源積累了首批業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)與客戶基礎(chǔ)，這成為業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的重要支撐。

　　招股書顯示，2022年，公司收入3.45億元，2024年收入迅速增長(zhǎng)至9.44億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)65.5%，即便在2025年上半年市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)下，仍實(shí)現(xiàn)4.31億元收入。截至2025年6月底，服務(wù)網(wǎng)絡(luò)已覆蓋超過90家保險(xiǎn)公司，包括國(guó)內(nèi)前十險(xiǎn)企中的八家，累計(jì)完成2.04億例承保與理賠審核。

　　作為一個(gè)保險(xiǎn)科技頭部公司，在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，暖哇科技采用“AI承保+AI理賠”的模式。其中AI承保解決方案是絕對(duì)核心，2025年上半年收入3.21億元，占比達(dá)74.5%，AI理賠解決方案收入1.10億元，占比25.5%。

　　暖哇科技的主要競(jìng)爭(zhēng)力在于運(yùn)用AI技術(shù)幫助保險(xiǎn)公司提升效率、智能識(shí)別保險(xiǎn)欺詐、降低賠付率。但是，從公司招股書可以看出，暖哇科技面臨著可持續(xù)性盈利與流動(dòng)負(fù)債壓力兩大壓力。

　　在盈利能力方面，雖然業(yè)績(jī)保持高速增漲，但是盈利能力卻呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)。2024年，毛利率達(dá)49.8%，2025年上半年進(jìn)一步升至51%。凈利潤(rùn)表現(xiàn)尚未穩(wěn)定，2022年至2025年上半年，累計(jì)凈虧損超7億元。

　　暖哇科技在招股書中聲稱這種財(cái)務(wù)上的反差源于研發(fā)投入的持續(xù)增加，2022至2024年，研發(fā)開支從6807萬元增至9399萬元，占收入比重雖然從19.8%降至10.0%，但絕對(duì)金額仍處于高位。

　　在現(xiàn)金流與償債能力方面，2022年至2025年上半年，暖哇科技的流動(dòng)資產(chǎn)總額分別為4.12億元、4.88億元、6.58億元和6.51億元，同期流動(dòng)負(fù)債總額分別為9.42億元、12.67億元、16.16億元和16.96億元，流動(dòng)負(fù)債與流動(dòng)資產(chǎn)的差額越來越大，償債壓力顯著。

　　從財(cái)務(wù)邏輯看，暖哇科技正處于“規(guī)模換利潤(rùn)”的關(guān)鍵階段，高毛利率為盈利轉(zhuǎn)正奠定基礎(chǔ)，收入留存率證明商業(yè)模式可持續(xù)，若能通過上市融資優(yōu)化資金結(jié)構(gòu)、降低財(cái)務(wù)成本，有望實(shí)現(xiàn)賬面盈利的實(shí)質(zhì)性突破。

　　02

　　行業(yè)風(fēng)口，多方面的競(jìng)爭(zhēng)博弈

　　暖哇科技的上市引力，來源于健康險(xiǎn)的廣闊增長(zhǎng)空間。瑞士再保險(xiǎn)和太平洋保險(xiǎn)聯(lián)合報(bào)告顯示，過去10年間，中國(guó)商業(yè)健康險(xiǎn)規(guī)模從1587億元快速增長(zhǎng)至9773億元，年均復(fù)合增速超過了20%。

　　然而，行業(yè)表面繁榮下隱藏著重重問題，傳統(tǒng)保險(xiǎn)公司在承保和理賠這些重要環(huán)節(jié)上，一直被效率低和賠付金額高的問題困擾。

　　據(jù)北京商報(bào)報(bào)道，2024年，122家險(xiǎn)企中短期健康險(xiǎn)賠付率中位數(shù)為41.34%。傳統(tǒng)險(xiǎn)企在承保風(fēng)控、理賠效率等環(huán)節(jié)的技術(shù)短板日益凸顯，這為暖哇科技的崛起提供了條件。

　　在政策層面，監(jiān)管層面會(huì)持續(xù)推動(dòng)保險(xiǎn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，鼓勵(lì)技術(shù)應(yīng)用于風(fēng)險(xiǎn)防控與消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)。

　　在市場(chǎng)層面，百萬醫(yī)療險(xiǎn)、惠民保等新型產(chǎn)品的快速迭代，對(duì)風(fēng)控精度與理賠效率提出更高要求，而帶病人群保險(xiǎn)等創(chuàng)新領(lǐng)域的開拓，更需要AI技術(shù)破解“風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)”難的痛點(diǎn)。

　　廣闊的市場(chǎng)吸引了眾多企業(yè)布局保險(xiǎn)科技，例如鎂信健康、水滴等。保險(xiǎn)AI科技賽道上的競(jìng)爭(zhēng)已日趨激烈，暖哇科技面臨三重競(jìng)爭(zhēng)壓力。

　　其一，互聯(lián)網(wǎng)巨頭憑借流量與數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)跨界入局，螞蟻、騰訊等旗下保險(xiǎn)平臺(tái)均在強(qiáng)化AI風(fēng)控能力。

　　其二，傳統(tǒng)險(xiǎn)企加速自建科技子公司，平安科技、泰康科技等依托母公司資源形成競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

　　其三，商湯、曠視等AI技術(shù)公司也在向保險(xiǎn)領(lǐng)域滲透，聚焦計(jì)算機(jī)視覺等細(xì)分技術(shù)場(chǎng)景，競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)已從單一技術(shù)輸出轉(zhuǎn)向“數(shù)據(jù)合規(guī)+定制化能力+全流程服務(wù)”的綜合實(shí)力比拼。

　　按案件處理量計(jì)算，2024年，暖哇科技憑借3100萬案件數(shù)排名第三，是榜單上最靠前的獨(dú)立AI科技公司。但在健康險(xiǎn)細(xì)分領(lǐng)域，按收入計(jì)算，暖哇科技以9.45億元收入僅位列第五。

　　03

　　上市考題，客戶依賴與增長(zhǎng)可持續(xù)性

　　赴港上市為暖哇科技提供了突破發(fā)展瓶頸的契機(jī)，但招股書披露的信息顯示，公司仍需解答資本市場(chǎng)關(guān)于“獨(dú)立性”與“增長(zhǎng)性”的核心考題。

　　客戶集中度偏高是最受關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。盡管來自于第一大股東，同時(shí)也是第一大客戶眾安在線的收入占比已從2022年的78.7%降至2025年上半年的49.6%，但前五大客戶收入占比仍高于73.6%。

　　這種結(jié)構(gòu)帶來雙重風(fēng)險(xiǎn)，一方面，眾安在線的業(yè)務(wù)調(diào)整可能直接影響公司業(yè)績(jī)，另一方面，與大股東的關(guān)聯(lián)交易可能引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其定價(jià)公允性與獨(dú)立運(yùn)營(yíng)能力的質(zhì)疑。更值得注意的是，眾安在線同時(shí)還是暖哇科技的供應(yīng)商，這種“雙向關(guān)聯(lián)”的關(guān)系進(jìn)一步加劇了業(yè)務(wù)依賴性。

　　技術(shù)迭代速度是另一重考驗(yàn)，AI技術(shù)發(fā)展日新月異，若不能持續(xù)保持研發(fā)領(lǐng)先，現(xiàn)有優(yōu)勢(shì)可能快速流失。2025年上半年，暖哇科技研發(fā)開支占比已降至7.9%，雖仍高于傳統(tǒng)行業(yè)，但在科技行業(yè)中并不突出。

　　對(duì)于市場(chǎng)而言，判斷暖哇科技的價(jià)值需要平衡短期風(fēng)險(xiǎn)與長(zhǎng)期潛力。短期看，客戶集中度與盈利穩(wěn)定性仍是待解難題；長(zhǎng)期來看，在健康險(xiǎn)23.1%的復(fù)合增長(zhǎng)賽道上，作為頭部玩家的暖哇科技，若能借助上市實(shí)現(xiàn)客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化、研發(fā)升級(jí)與業(yè)務(wù)拓展，有望享受行業(yè)增長(zhǎng)與份額提升的雙重紅利。

　　隨著更多企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)，保險(xiǎn)科技行業(yè)將加速分化，具備數(shù)據(jù)合規(guī)能力、技術(shù)迭代能力與客戶服務(wù)能力的頭部企業(yè)，終將在保險(xiǎn)AI科技的浪潮中占據(jù)主導(dǎo)地位。

　　暖哇科技的故事才剛剛開啟。上市之后，如何在保持增長(zhǎng)速度的同時(shí)破解依賴難題，在激烈競(jìng)爭(zhēng)中鞏固技術(shù)壁壘，將決定這家AI保險(xiǎn)科技巨頭能否真正實(shí)現(xiàn)從“眾安孵化”到“行業(yè)領(lǐng)袖”的蛻變。